Nelle azioni privilegiate payment-in-kind (PIK) il dividendo può essere regolato senza un pagamento immediato in denaro. Secondo i termini dell’emissione, il titolare può ricevere ulteriori azioni della classe prevista oppure vedere aumentare un valore contrattuale sul quale saranno calcolati i suoi diritti.
PIK indica quindi come viene regolato il dividendo, senza garantirne il pagamento. Non comporta necessariamente l’assegnazione di azioni ordinarie, né assicura che il valore di mercato dell’investimento aumenti dello stesso importo. Il titolare resta un azionista esposto al rischio dell’emittente.
Nuove azioni o incremento del valore contrattuale
Per ricostruire il meccanismo bisogna partire dai documenti dell’emissione: questi stabiliscono quali titoli vengono assegnati, il valore utilizzato nel calcolo, la cumulabilità, le eventuali alternative in denaro e il trattamento delle frazioni. Il valore contrattuale di riferimento va distinto sia dal nominale sia dal prezzo al quale il titolo viene scambiato, perché può essere diverso da entrambi.
La differenza emerge in due esempi storici. I termini NCR del 2015 prevedono, in determinate condizioni, dividendi mediante ulteriori azioni privilegiate; il filing SemGroup del 2018 descrive invece anche un incremento della liquidation preference. Sono soluzioni definite da quei contratti, senza costituire due regole automaticamente disponibili per qualsiasi PIK.
Un esempio di capitalizzazione, non di rendimento garantito
Ipotizziamo 100 privilegiate, un dividendo annuo PIK di 5 euro per titolo e un prezzo contrattuale di assegnazione di 100 euro. Se tutte le condizioni consentono il pagamento in nuove azioni, il dividendo ammonta a 100 × 5 = 500 euro. Dividendo questo importo per il prezzo di assegnazione si ottengono 500 / 100 = 5 azioni aggiuntive: il titolare passa così a 105 titoli, senza incassare 500 euro.
Se nell’anno successivo la stessa regola si applica anche alle azioni ricevute e sono ammesse frazioni, il conteggio teorico diventa 105 × 1,05 = 110,25 azioni. Il risultato effettivo dipende però da arrotondamenti, periodi, tassi e condizioni dell’emissione. Il numero di titoli così calcolato non determina quanto si riuscirà a ricavare dalla loro vendita o liquidazione.
Perché conservare cassa può trasferire rischio nel futuro
Per l’emittente, il regolamento PIK evita un’uscita monetaria immediata e lascia risorse utilizzabili per investimenti o altre esigenze finanziarie. Può trovare impiego anche nel finanziamento di un leveraged buyout, senza essere una caratteristica esclusiva degli LBO e senza implicare che tutti i flussi di cassa debbano essere destinati al rimborso del debito.
Alla minore uscita di cassa di oggi possono però corrispondere maggiori diritti economici da soddisfare in futuro. A seconda della struttura, possono aumentare le preferenze sulla liquidazione o il numero di ordinarie ottenibili in conversione. L’effetto sugli altri soci va quindi valutato caso per caso: se tutti i titolari della stessa classe ricevono azioni in proporzione, il loro peso relativo all’interno di quella classe non diminuisce automaticamente.
Quali rischi verificare nei termini
Per il titolare, ricevere un regolamento non monetario significa rinunciare all’incasso immediato e mantenere l’esposizione all’andamento della società e alla liquidità dei titoli. Avere più azioni non crea da solo nuova ricchezza: restano determinanti il valore dell’impresa, i diritti delle classi, il prezzo e le condizioni alle quali si potrà uscire dall’investimento.
Occorre inoltre distinguere le azioni privilegiate PIK dagli interessi PIK su un debito. Nei contratti internazionali, il meccanismo è governato dalla legge applicabile e dai documenti della serie; la sola etichetta non stabilisce la classificazione contabile, il trattamento fiscale o un diritto generale a chiedere denaro al posto delle azioni.
Per una società italiana, l’assegnazione di nuove azioni richiede la struttura e le deliberazioni societarie applicabili e non deriva automaticamente dalla denominazione PIK. La disciplina italiana della distribuzione degli utili e degli aumenti di capitale non coincide con i termini dei due casi statunitensi: quegli esempi vanno quindi letti nel proprio contesto, senza trasferirne automaticamente il funzionamento a un’emissione italiana.